盐津铺子(002847)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年三季报，25年前三季度公司实现营收44.3亿元，同比+14.7%；归母净利润6.1亿元，同比+22.6%；扣非归母净利润5.5亿元，同比+30.5%。25Q3公司实现营收14.9亿元，同比+6.1%；归母净利润2.3亿元，同比+33.6%；扣非归母净利润2.2亿元，同比+45.0%。公司业绩符合预期，利润端表现亮眼。

　　大单品势头不减，渠道调整阵痛已过。1、分品类看，辣卤零食仍是核心增长引擎，其中魔芋产品在Q3延续同比高速增长，是收入增长的主要贡献者。公司聚焦“大魔王”品牌，核心单品麻酱素毛肚的市场地位进一步巩固。此外，深海零食和豆制品等也维持稳健增长。2、分渠道看，定量流通渠道和零食量贩渠道增速领先，主要受益于大单品魔芋的强劲势能。电商渠道自5月起进行主动调整，已于7月触底企稳，后续将聚焦高毛利大单品打造，有望逐步恢复增长。

　　结构优化叠加费用精简，盈利能力显著提升。1、25Q3毛利率为31.6%，同比+1.0pp，环比+0.6pp。毛利率改善主要得益于高毛利的魔芋产品收入占比提升，以及公司主动梳理电商渠道低毛利贴牌产品，优化整体产品结构。2、25年前三季度销售费用率为9.9%，同比-3.0pp；管理费用率为3.5%，同比-0.5pp。费用率的显著优化主要系公司主动调整电商渠道的营销投放策略，费用投放更精准高效。3、25Q3净利率为15.6%，同比+3.1pp，环比+1.8pp，盈利能力实现大幅跃升。

　　品类与渠道共振，成长势能强劲。产品方面，公司成功打造“大魔王”魔芋的经验有望复制，已明确将鳕鱼豆腐和豆干作为下一个潜力大单品进行培育，部分区域售点已展现出强劲增长势头。同时公司研发创新不止，于10月在山姆会员店推出“糖心鹌鹑蛋”新品，在高势能渠道持续进行品类升级。渠道方面，公司全渠道战略稳步推进，随着电商调整进入尾声，其对收入的拖累将减弱；同时公司将发力定量流通渠道，成长空间广阔。原材料方面，公司通过在云南、印尼等地布局上游产业链，应对当前魔芋成本高位，保障了原料供应稳定与成本优势。随着核心大单品战略的深化、后续潜力单品的接力以及全渠道的协同发展，公司已构建起强大的内生增长动力，中长期成长路径清晰。

　　盈利预测与投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为8.1亿元、9.7亿元、11.5亿元，EPS分别为2.95元、3.56元、4.20元，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展或不及预期；新品开拓或不及预期；食品安全风险。

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