中炬高新(600872)

　　事件：公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营业收入31.6亿元，同比-20.0%；实现归母净利润3.8亿元，同比-34.1%；实现扣非净利润3.8亿元，同比-30.5%。单季度看，25Q3实现营业收入10.3亿元，同比-22.8%；归母净利润1.2亿元，同比-45.7%；扣非净利润1.2亿元，同比-43.1%。

　　基本盘仍在恢复，收入短期承压。25年公司坚持推动经销商库存优化及夯实市场基础体系，业务基本盘仍在恢复，收入短期有所承压。分产品看，25Q3酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入6.0/1.4/0.9/1.3亿元，同比-19.2%/-24.2%/-31.6%/-8.8%。分渠道看，25Q3分销/直销分别实现收入8.9/0.7亿元，同比-23.1%/+57.4%。分区域看，25Q3东部/南部/中西部/北部分别实现收入2.1/4.2/2.1/1.2亿元，同比-27.3%/-19.7%/-11.5%/-20.3%；截至25Q3末，公司经销商数量达2898家，环比Q2末净增99家（其中东部/南部/中西部/北部分别净增17/21/12/49家）。

　　成本红利释放、市场投放加大，Q3盈利承压。25Q1-3公司毛利率为39.2%，同比+1.8pcts（Q3同比+0.7pcts），主因黄豆等原材料采购单价下降。25Q1-3四费同比+6.3pcts（Q3同比+10.8pcts），其中销售费用率13.8%，同比+4.6pcts（Q3同比+8.1pcts），主因强化渠道建设并加大市场推广、提升品牌影响力加大宣传投入，市场推广费及广告宣传费有所增加，此外收入规模下降亦影响费用摊薄；管理费用率8.4%，同比+1.4pcts（Q3同比+1.9pcts）；研发费用率3.3%，同比+0.2pcts（Q3同比+0.4pcts）；财务费用率0.3%，同比+0.2pcts（Q3同比+0.4pcts）。25Q1-3/25Q3实现归母净利率12.0%/12.0%，同比-2.6/-5.1pcts；扣非净利率12.2%/11.8%，同比-1.8/-4.2pcts。

　　渠道调整在途，静待后续改善。当前公司渠道库存已恢复良性水平，产品价格倒基本修正，厨邦终端市场趋势持续良性发展。展望看，公司将持续通过主动快速的调整纠偏以及积极推进变革，围绕“强基、多元、高效”的管理主题，恢复业务基本盘的同时，释放增长潜力。营销上主动调整营销及渠道管理策略，夯实业务增长基本盘，通过主动策略调整，进行包括大单品政策管控、经销商分级管理，以及进行二批管理等一系列动作，建立更有效稳定的营销及渠道管理体系，期待后续调整效果逐步显现。

　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为45.5/49.1/52.1亿元，同比-17.6%/+8.0%/+6.1%；归母净利润分别为5.7/6.5/7.4亿元，同比-36.6%/+15.0%/+12.9%，当前股价对应当前股价对P/E分别为25/22/19x，维持“推荐“评级。

　　风险提示：改革推进不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨，食品安全风险等。

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