甘化科工(000576)

　　事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入3.61亿元，同比去年+29.73%；归母净利润7753.13万元，同比去年+287.11%。投资要点

　　盈利质量显著改善，利润结构优化但可持续性仍需观察。截至2025年前三季度，甘化科工实现营业总收入3.61亿元，同比增长29.73%；归属母公司股东净利润达0.78亿元，同比大幅增长287.11%，扭转了2024年同期的下滑态势。业绩高增长主要源于非经常性损益贡献显著——本期非经常性损益高达0.68亿元，而扣非归母净利润仅0.09亿元，同比微增2.72%，表明核心主业盈利能力尚未同步提升。销售毛利率为45.53%，较2024年同期的54.59%有所回落，主因营业成本同比增长55.63%至1.97亿元，快于收入增速，压缩了盈利空间；销售净利率则提升至22.01%，主要受益于投资收益和营业外收入的大幅增长。费用端看，研发费用0.72亿元保持投入，销售费用0.11亿元显著下降，管理费用0.38亿元亦有所优化，整体费用压力减轻。

　　资产负债结构总体稳健，但部分科目波动提示运营效率承压。截至2025年三季度末，公司资产负债率为24.30%，仍处于较低水平，整体杠杆风险可控。有息负债方面，短期借款0.58亿元，一年内到期的非流动负债0.06亿元，长期借款0.29亿元，合计有息负债约0.93亿元，虽绝对规模不大，但短期偿债压力有所上升。应收账款达4.62亿元，同比增长85.85%，显著快于营收增速，回款周期拉长，信用风险需关注。存货2.61亿元，同比+47.44%，若结合营收增速，库存周转效率或有所下降，存在一定的库存积压风险。

　　现金流表现改善，盈利变现能力增强但自由现金流仍承压。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为0.11亿元，较2024年同期的-0.48亿元明显好转，反映盈利质量边际改善；对应净利润0.80亿元，“利润现金含量”为13.75%，虽仍偏低，但已脱离负值区间，表明盈利向现金的转化能力正在修复。这一改善部分得益于销售商品、提供劳务收到的现金达3.82亿元，显著高于营收增速，收入“含现量”提升。然而，应收账款与存货的大幅增加对经营现金流形成占用，制约了变现效率。投资活动现金流量净额为-0.36亿元，其中购建固定资产等支付现金0.05亿元，资本开支相对克制。自由现金流虽转正但规模有限，企业可自由支配的现金仍较紧张。

　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.05/1.59/2.35亿元，对应PE分别为44/29/20倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：1）商誉减值风险；2）原材料价格上涨风险；3）业绩承诺无法完成风险；4）行业政策调整风险。

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