杰瑞股份(002353)

　　投资要点

　　Q3归母净利润同比+11%，交付节奏导致业绩增速放缓

　　2025年前三季度公司实现营收104.2亿元，同比+29.5%；实现归母净利润18.1亿元，同比+13.1%；实现扣非归母净利润17.8亿元，同比+27.6%。单Q3公司实现营业收入35.2亿元，同比+13.9%；归母净利润5.7亿元，同比+11.1%，扣非归母净利润5.5亿元，同比+15.5%。受天然气设备及相关EPC项目产能和交付节奏的影响，公司Q3收入及利润增速有所放缓，略低于市场预期。公司在手订单充足，为应对产能瓶颈，正积极通过预付款锁定关键部件（预付款项较年初+109%）、建设海外工厂（其他非流动资产较年初+138%）、租赁国内厂房（租赁负债较年初+71%）等方式扩产。展望四季度，作为传统业绩确认旺季，随着产能逐步释放，公司业绩有望加速兑现。

　　受交付节奏影响毛利率略有下降，费控能力表现亮眼

　　2025年前三季度公司销售毛利率31.3%，同比下降3.7pct，销售净利率17.9%，同比下降2.6pct。单Q3销售毛利率29.5%，同比下降4.2pct，销售净利率16.9%，同比下降0.4pct，主要系毛利率相对较低的油服及EPC业务收入占比提升所致。费用端来看，2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4%/3.7%/3.5%/-1.4%，同比-0.3/-0.4/-0.5/-2.0pct，费控能力优异。2025年前三季度公司财务费用同比减少1.9亿元，主要系汇兑收益、利息收入增加；经营性净现金流29.3亿元，同比+99%，主要得益于强化回款管理及海外优质客户回款质量较高。随着公司海外高毛利业务占比持续提升和精细化管理推进，盈利能力和现金流状况有望改善。

　　海外布局进入收获期，短期交付问题不改长期增长趋势

　　海外逐渐成为公司订单和业绩增量来源，中东和北美为全球最大&准入门槛最高的油服市场，公司凭借过硬的产品质量和多年的深耕持续取得突破。（1）中东市场：中东面临急迫的经济转型需求，在稳定石油开采的基础上加大天然气开采，天然气设备及EPC市场规模持续扩张，且公司优势明显，市占率稳健提升。公司2023年圆满完成KOC项目后，成功打响中东市场知名度，2023年以来油气设备及EPC在手订单持续高增。（2）北美市场：北美是全球最大的存量压裂设备市场，替换市场广阔，公司电驱压裂设备性能优势突出，有望逐步打开美国巨大替换市场。在巨大的市场容量和自身提升市占率双重逻辑下，我们看好公司订单&业绩释放持续性，2025年为公司业绩释放拐点，有望迎来估值&业绩双击。

　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润30/35/40亿元，当前市值对应PE估值为18/15/13倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：国际油价波动；国内油气资本开支不及预期；国际关系摩擦

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