读研报 当缩量不期而至 --知识铺

缩量，是近期许多A股投资者的直观感受。

参考中泰证券上周发布的报告统计，上周多个宽基指数的交投均出现减弱：沪深300指数日均成交从9月约6629亿元降至约6500亿元；中证500、中证1000等中盘股与小盘股指数的成交降幅分别为10%与12%；创业综指、科创综指的日均成交额更是较9月大幅下降20%、13%。

截至10月20日，A股成交量已经连续3个交易日位于2万亿元下方，难道观望的氛围开始露头？

缩量是作为整体的结果，但如果进一步细分，则会发现不同资金的分化。

华泰证券的研报中提到交易型资金和配置型资金的不同动作。比如交易型资金热度出现了回落的态势，上周参与交易的投资者数量边际回落至9月初水平，以小单交易统计的散户资金转向净流出137亿元。此外9月底以来，融资余额净流入速率显著放缓，上周再度转向净流出，融资活跃度环比回落至11.0%，虽仍在2016年以来高位水平，却是2025年9月以来最低值。

**但配置型资金流入意愿却出现回升。**比如公募基金仓位自8月中旬后，首次出现回升迹象。此外，以EPFR统计的主动配置型外资上期（10月8日-10月15日）净流入7.8亿元，单期净流入规模创2025年以来新高。

国金证券的报告中提到，主动偏股基金仓位继续回升，ETF延续被整体净申购，ETF和北上的买入共识度、两融和龙虎榜的买入共识度均有所回落。

华创证券报告中提到的观察结论是，**剩余流动性已度过最迅猛上行阶段，**充裕程度或很难再次加强。因为从数据层面来看，9月M2同比8.4%（8月8.8%），剩余流动性从8月2.8%小幅回落至2.4%，已经出现了边际缩减。虽然当前的回落可能是偶发性、一次性的，但若从6-12个月的视角来看，8月M2高点8.8%距离近5年均值9.5%已较接近，剩余流动性或已走过最迅猛上行阶段，后续剩余流动性扩张的斜率或逐渐趋缓，未来一年内若信贷明显抬升，则剩余流动性或拐头向下。这也意味着在过去一年推动市场的主逻辑可能正在发生边际变化。当下流动性仍然是宽裕的，但宽裕程度可能并未继续显著扩张。这意味着未来估值扩张可能受限，但牛市并未终结，核心驱动力将转向EPS。

除此之外，另一个有趣的观点或许也可以帮助我们理解成交量的变化。信达证券的报告中提到，“流动性-政策面-基本面”构成决定股市大势走向的三位一体框架。从本轮行情的走向看，流动性负责让牛市走下去（今年以来尤其是7月以来的A股行情主要由机构贡献，散户贡献不大），政策面负责让牛市慢下来（增量政策的信号仍需继续观察），基本面负责为牛市积蓄更多力量（PPI由负转正的力量正在积蓄）。当前A股存在慢牛的基础，对快牛的支撑并不强，快牛转为慢牛是大概率事件。

所谓“缩量”，其实是个相对描述——相对于节前连续多个超2万亿元成交额的交易日，当下的成交量确实呈现了“缩量”的特征。然而，拉长周期看超2万亿元成交额本就不是市场的常态，而是明显赚钱效应下才有的少数情况。

有分歧、有波动，有反复，长牛与慢牛更需要理智与思考，而不总是亢奋与激情。

参考报告

《资金透视，交易型资金小幅降温》，华泰证券，2025年10月

《如何看待本周A股市场缩量调整？》，中泰证券，2025年10月

《业绩，高波震荡中的试金石》，华创证券，2025年10月

《个人ETF仍是主要增量，两融整体净流出》，国金证券，2025年10月

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